炒股的时候，看看金麒麟的分析师报告。本报告权威、专业、及时、全面，帮助您把握潜在的专题机会。 中国银河证券研究部
11月份A股及香港股市情况回顾：11月1日至28日，市场呈现出由高转低、风格再平衡、风险偏好下降的走势。上证50、上证指数、全A指数、中证1000、沪深300、深成指、恒生指数跌幅均在2%以内，创业板指数跌幅4.23%，恒生科技指数跌幅5.23%，科创50指数跌幅6.24%，北证50指数跌幅12.32%。 11月份上涨的行业主要集中在传统周期、防御性消费和一些被低估的行业。 HeA股的资金从高价值成长股流向低价值周期性股票和股息资产。资金从高价值、高贝塔系数板块、早期热门板块和一些强周期性板块撤出，转而寻求“避风港”。香港成长型股票科技板块遭遇更为严重的调整。
关注11月“确定性”主线：同时，11月市场最清晰、最明确的主线聚焦于资金流向防御性和避险板块。临近年底，公募基金进入年度业绩考核期，投资需求从逐利转向盈利。银行和石油石化板块是A股的“压舱石”，是金融机构在市场不确定性时期青睐的防御性结构。不过，我们重点关注估值较低且有根本改善潜力的行业。纺织、服装、轻工等国外制造和消费行业正受益于国外库存周期的最小影响和历史低估值。农业、林业、畜牧业和渔业都有自己的周期，市场通过预测未来的价格上涨来提前规划游戏。
12月市场展望：12月A股市场将延续涨势，预计短期市场将不稳定。港股受美联储发出信号影响，有可能呈现不稳定的牛势。首先，我建议关注12月份的中央经济工作会议。 2026年是“十五五”规划的开局之年。预计会议将重点讨论面向2026年的经济政策制定，并有可能就财政和货币政策、扩大内需、稳定房地产业和反封锁措施达成重要协议。其次，美联储可以采取“降息和鹰派指导相结合的方式”。第三，一系列行业会议可以产生相关主题的投资机会。例如，2025年“人工智能+”行业大会将于12月1日举行，脑机接口大会将于12月4日举行，第九届国际碳材料大会将于12月9日举行，行业生态系统高质量发展大会将于12月9日举行。2025年计算日将于12月举行11、最后，12月18日，海南自贸港正式启动全岛封关行动，影响了现代零售、物流、商务服务业。
注意线索：（1）“反内卷”的主要故事。 “反放”政策预计将继续体现并有效推动行业表现向好，美元走弱可能直接推高大宗商品价格。我们建议重点关注资源行业将受益于黄金和铜产量和价格的上涨。 (2)主线出海。预计2026年中国高端制造业全球市场份额将持续扩大，增速相对稳定。经济环境有望持续扩张。外贸和国外收入是公司盈利增长的重要驱动力。我们建议重点关注出口相关行业，如风能设备和家用电器。 （3）如果主要关注高股息和红利，最好关注现金流稳定、股息率优异的防御性板块。 （四）以技术创新和恢复内需为主。半导体行业的周期性复苏，加上内部替代的长期逻辑，预计将首先受益于该行业的龙头企业。同时，促进消费的政策方向趋势明确，服务消费有望成为新的增长点，商业龙头将直接受益。
风险因素：政策变化超预期、营销效果超预期的风险。产品开发和上市不及预期的风险；
十大黄金股
ダイキン重工业(002487.SZ)
1、行业情况
2024年，全球新增风电装机容量预计将创下历史新高。海上风电25-30年的复合年增长率约为27%，欧洲海上风电装机容量将在26年内开始。 Wind Europe预计，2025年至2030年欧洲新增海上/陆上风电装机容量总计将达到139.6吉瓦/47.6吉瓦，复合年增长率为28.6%/11.5%。预计欧洲海风新增装机容量从2026年起将呈现显着增长，从2029年起快速增长。2030年，海风新增装机容量将达到11.77吉瓦，占比31%，而陆上风电装机容量将达到11.77吉瓦，占比31%。产能将保持相对稳定。
2、公司情况
海の蛇口から出てくるパイプの山。 该公司是全球领先的风塔及海上风管道打桩设备供应商。 “两海战略”于2009年提出，蓬莱海洋工程基地于2012年开始运营。2016年至2021年，公司拓展至欧洲，在德国设立分公司，并成功交付首个出口海洋塔项目。 2023年，部署唐山、盘锦基地，打造国际运输车队，境外订单和交付逐步启动和落实。
出口海外占近80%，盈利能力持续改善。 2025年前三季度，公司净利润8.87亿元，同比+214.63%，经营现金流净额15.09亿元，同比+173.60%。出口收入几乎占电气设备产品总收入的80%。 25季度净利润3.41亿元，同比增长+215.12%，环比增长7.98%，为继25季度、25季度之后的历史第二高。净利润率和毛利率持续提升，25季度毛利率达到35.91%，同比+10.69%，环比+9.61%。 25Q3の纯利益率は19.42%に达し，较去年同期+8.04%，较上月+0.87%。 2025年，海外海洋工程订单累计价值近40亿元，海外海洋工程订单总额预计突破100亿元。长期定产协议计划到2030年为止，其中包括40万吨的定产计划。该公司最近与一家欧洲能源公司在过渡期内签署了独家供应协议。该合同工程总造价为133.9万元，每吨价格约为5.36万元/吨。由于目前的出货量订单不断，海外出口有望保持高增长。
当欧洲海风吹起时，该公司以30%左右的市场份额位居第一。 GWEC 预测未来两年全球将新增 100 GW 的拍卖产能。与此同时，欧洲海上风电新增装机容量预计将在2025-34年达到126吉瓦，相当于年均新增装机容量12.6吉瓦，是2020-24年平均年装机容量的四倍多。英国、荷兰和德国的风力发电正在加速发展。该浮动项目预计将于2030年实现全面商业化，57%的资金由欧洲提供。欧洲海风90%以上的基础设施都是单栈产品。公司产能优势和综合解决方案能力显着超越同行。公司依靠新订单和交付的履行，不断提高市场份额。公司累计向欧洲市场供应单桩数量超过200套。以2025年上半年单桩销量计，公司在欧洲市场排名第一，市场份额由2024年的18.5%增长至2025年上半年的29.1%。随着欧洲海风进入“密集建设期”，公司认为已全面进入欧洲主要船东的供应体系，有望从欧洲海风疫情中获得最大收益。随着海风加速加剧以及漂浮式风能商业化进程加快，公司吨净利润预计将继续上升。
首艘自建船舶下水，标志着新的增长点。公司已启动H股发行计划，拟发行后募集资金比例不超过总股本15%。这笔资金的黄金将用于全球离岸技术研发，上限产能扩张和战略收购。公司首艘自主建造的超大型甲板运输船KING ONE成功下水。第二艘船安装完毕，第三艘船开工建造，标志着“三船下水”产能取得突破。国外市场首艘造船合同与韩国船公司签订，合同金额约3亿元人民币，预计2027年交付。与挪威船东签订首艘超大型半潜驳船建造合同，合同金额约2.85亿元人民币，预计2027年交付。公司持续打通“研发、制造、航运、交付”全链条，加快全球化设计，加速从产品提供商向系统服务商转型，绘制新的增长曲线。
投资建议：该公司是欧洲塔桩出口国外领先，“双海战略”不断推进。该公司是欧洲以外唯一一家符合欧洲标准的超大型单桩供应商。
3. 驱动程序
欧洲的海景即将复苏。
海风海外订单知名度高，盈利能力超预期。
4. 危险因素
海风政策变化带来的风险。投产产能低于预期的风险。由于铁塔市场竞争加剧，存在产品利润率大幅下滑的风险。国外事态发展不及预期的风险；
中国移动(600941.SH)
1、行业情况
经营者正在推进股票回购计划，并持续增持和增加股利，新旧动能转换中长期发展有望。我们非常重视股东回报并不断提高股息以履行我们作为公司的责任。对股东负责。分红率在运营商中最高，计划从2024年起三年内通过现金分红的方式逐步提高至75%以上。公司还启动了积极的行动计划，加强市值管理并与投资者分享。我们长期发展的成果不断提升上市公司的价值。作为国企国家科技团队的代表，该公司正在最大限度发挥链领军者的作用，将数据、算力、算法布局全产业链。资产盈利能力和现金流持续改善，资产价值优势凸显。由于公司的快速发展，可持续性和灵活性预计将超出预期。
2、公司情况
基地稳步发展，加快培育新型人工智能打造新时代、国际化双引擎，构建高质量发展新格局。中国移动公布了2025年前三季度业绩报告，公司实现总收入7947亿元，其中核心业务收入6831亿元（+0.8%）。利润总额达到1468亿元/+3.0%。归属于母公司净利润1154亿元（+4.0%）。未扣除净利润为1071亿元人民币（+6.6%）。至于25年Q3季度，公司实现总营收2509亿元，同比增长2.5%。归属于母公司净利润311亿元，同比增长1.4%。个人及家庭市场方面，截至25季度，C系列移动客户规模达10.09亿户，净增456万户，其中5G网络客户达6.22亿户，渗透率达61.6%。移动ARPU仍是行业领先阿德48.0元。 H端有线宽带客户总数达到3.29亿户，净增1420万户。居民宽带客户数达到2.88亿户，净增976万户。 ARPU达到44.4元/+2.8%。在政企市场，公司持续深化客户及企业客户群运营精细化，推动AI+规模化发展。公司DICT业务收入保持良好增长，直接AI收入快速增长。新兴市场方面，EMD加快培育国际业务新动能，国际业务收入保持快速增长。持续深化“内容+技术+集成创新”运营，主要产品客户群不断扩大。总体来看，公司用户基础持续增强，核心业务保持稳定增长，5G和家庭业务发展良好。我们公司专注于人工智能和国外。我们积极培育企业新的增长点，推动业务结构不断优化。
新型信息服务体系不断优化，供给水平显着提升，创新和人工智能发展步伐加快。我公司将充分发挥企业创新领跑者作用，以“BASIC6”科技创新计划为核心，培育卓越科技创新能力，推动向世界一流信息服务科技创新企业转型发展。在低空智能组网领域，4.9GHz 5G-A联动一体化基站正在部署，满足低空物流、安防等业务需求。在人工智能领域，推出包含VLA的大型智能模型，并进行试点测试完成了万亿参数大模型。在新型工业化领域，九天产业模式在2025年全球产业模式TOP50中排名第六。在量子领域，量子计算云平台总规模超过1200量子比特，行业领先。总体来看，公司坚持“世界一流信息服务科技创新公司”的发展定位，深化改革攻坚，实现创新突破，深化转型升级，不断转换新旧动能，不断深化和打造精细化运营、高效化管理。高质量发展新格局，盈利能力有望持续提升。
3. 驱动程序
1）红利持续增加、新旧动能转换，中长期发展可期。
2）核心市场稳定增长，加速培育新人工智能发动机和国际化。
3）人工智能算力、卫星通信等新兴产业融合设计可期，开启长期增长空间。
4. 风险因素
内部政治、外交政策和技术摩擦造成的不确定性风险。航空公司新兴业务达不到预期的风险； AIGC技术应用落地不达预期的风险；
龙净环保(600388.SZ)
1、行业情况
排放控制：新一代煤电以环保设备更新完善为支撑，提升档次。非电力诉讼仍有可能。
火力发电行业：中国燃煤发电占装机容量不足40%，提供约60%的发电量、70%的调峰容量和近80%的调节容量。仍为主为我国经济社会提供可靠的电力、热力供应。为国家电力安全稳定供应发挥着“脊梁”和“镇流器”作用。它也是能源领域空气污染物的主要来源，为燃煤发电的减污、减碳、环保创造了巨大的市场。
非能源领域：在钢铁行业，国家要求到2027年至少80%的钢铁产能完成超低排放改造，至少30%的钢铁产能达到能效基准水平，鼓励企业践行A级环保绩效。污染减排、减碳转型是钢铁行业转型升级的重要方向。由于钢铁行业体量大、企业多、流程复杂，环境改善和转型潜力巨大。。水泥行业要求重点行业水泥熟料企业在2028年底前基本完成改造，国家力争完成80%的水泥熟料产能改造。一旦行业经营状况改善，环保设施现代化改造需求预计将加速。此外，有色金属冶炼、化学、玻璃、焦化等其他非能源行业的环保管理也存在一定的市场空间。
2、公司情况
第三季度盈利能力显着改善。第三季度，由于环保及绿色能源业务的增长，公司营收和利润大幅增长。报告期内，公司费用率下降，盈利能力小幅增长。公司毛利率、净利润率分别为2分别为 3.76% 和 9.9%。同比分别为 9%、-0.59% 和 +0.24%。销售期间费用率为12.19%，较去年同期下降2.53个百分点。报告期内，公司净资产收益率（加权）为7.34%，同比下降0.62%。公司负债率不断下降，有息负债率处于较低水平。公司本期资产负债率为62.01%（上年同期清偿负债率为16.75%（同比-6.34%），现金流处于良好水平。报告期内公司净现金7.64亿元，同比-34.37%，净现金比率为0.97。
环保：订单充足，热能行业蓬勃发展。截至25Q3，公司新签环保设备工程合同额76.26亿元，其中能源行业占比61.5%。 1%、非电力行业占38.49%。截至报告期末，公司环保设备工程合同额1,974.1万元，具备充足的订单能力。新建煤电项目的建设和运营设施的绿色改造创造了明确的需求。公司拥有卓越的技术优势和丰富的项目经验，领先地位不断强化。
新能源：绿色能源开采经验不断增加，前期项目充足。前三季度，公司绿色能源业务大幅增长，实现净利润1.7亿元。公司围绕股东紫金矿业的绿色矿业需求，已建成超过1吉瓦的清洁能源装机容量。该公司近期宣布了刚果民主共和国140兆瓦水电项目、420兆瓦Mamikuo电力系统负荷存储一体化项目和莫桑比克项目。关于。该项目计划储备充足，构成公司业绩增长的重要驱动力。
3. 驱动程序
新能源业务业绩公布，纯电矿卡业务取得长足进展。
4. 因素风险
存在环保项目订单解除、绿色能源项目推广无法按计划推进的风险。
1、行业情况
消费待复苏，购物中心市场巨大。 2023年，日本零售总额为47.15万亿元，当年消费率为56.8%，家庭消费对GDP的贡献为39.7%，远低于美国同期的67.90%，与韩国同期的48.93%有一定差距。从家庭消费占比来看，日本家庭消费发展潜力巨大。产业规模快速发展。 2011Ng Mall门店成交量为6818.75万平方米，预计2023年将达到5.71亿平方米。2024年上半年新开门店数量约为1037万平方米。由此，根据近似测算，2024年上半年末，我国购物中心面积约为5.27亿平方米，年复合增长率为17.20%。商场股票市场巨大。
体验消费全业态设计支撑服务消费。服务消费预计将呈现增长趋势。以美国为例，2023年至2024年个人消费占美国GDP的比重将保持在67.9%。家庭消费分为消费品。预计到2024年，个人商品和服务消费支出占美国GDP的比例预计分别为21.40%和46.50%积极地。从发展趋势看，自1970年以来，服务消费支出比重已超过商品消费支出比重。服务业有望成为支撑我国消费增长的重要组成部分。服务消费主要是消费者支付一定比例的价格来获得非商品无形商品所提供的消费体验，如医疗服务、休闲服务等。这与网上消费非常互补。服务消费也有望吸引消费者进行场景消费和随机消费。
2、公司情况
利润两位数增长：由于毛利率的提升，归属于母公司的核心净利润增速超过了销售额增速。公司2025年上半年毛利率为37.1%，较去年同期增长3.1个百分点，其中商业航道毛利率增长5.2%。费用管理方面，公司2025年上半年销售费用率为1.11%，管理费用率为5.22%。 ，较去年同期分别下降0.55%和0.06%。公司优化扩张策略，有效提高激励政策的精准性和有效性，深化管理有效控制成本，实现有效降本。
商场业务稳步增长：2025年上半年，公司商业渠道逐年实现营收32.67亿元，同比增长14.65%。购物中心业务2025年上半年实现收入22.64亿元，较去年同期增长19.82%。毛利率为78.7%。 2025 年上半年将有 4 个新购物中心开业。 6 个新扩建项目签约项目包括分布于30个主要城市的4个TOD项目和2个在建项目。截至2025年上半年，共管理购物中心125个，其中商业运营管理项目120个，利润分享项目2个，租赁运营项目3个。从权属上看，120家商场中有94家归母公司华润置地所有，相应管理面积为1105.7万平方米，占面积的78.33%。母公司商场贡献了84.45%的收入，即15.7亿元。公司旗下购物中心2025年上半年零售额同比增长21.1%至1220亿元，为业主带来的租金收入同比增长17.2%至147亿元，展现了公司所运营购物中心卓越的管理能力。写字楼业务实现销售额10.02亿元（较去年同期增长4.45%），2025年上半年毛利率为37.7%。截至2025年上半年末，公司为225栋写字楼提供物业管理服务。从权属上看，225栋写字楼中，母公司华润置地拥有106栋，建筑面积1019.2万平方米，占总面积的57.29%。母公司写字楼收入贡献6.85亿元，占比72.24%。写字楼建设业务以打造“投资+运营+物业管理”一体化能力推动业务发展。公司提供运营服务的27个项目出租率较2024年底增长0.5个百分点至74.1%。
3. 驱动程序
公司通过经营的购物中心高质量增长，提升整体毛利率水平以及高毛利率业务的不断发展。服务消费有望沿着消费轨迹回升，逐步带动消费复苏。公司支付股息。比率高，我们积极将利润返还给市场。
4. 风险因素
宏观经济不达预期的风险。政策推广实施不达预期的风险；房价大幅波动的风险。房屋销售和竣工未达到预期的风险；第三方扩展可能无法满足预期的风险；应收账款低于预期的风险。汇率大幅波动的风险；
大麦娱乐（1060.HK）
1、行业情况
由于缺乏大型场馆和IP，现场娱乐行业目前增长缓慢。长期来看，将通过供给侧优化持续扩张米化。这体现在各大艺术家需要逐步激活市场和场馆硬件升级，推动市场化运作，增加场馆容量。 2024年，中国知识产权授权市场规模将达到1742亿元，较上年增长+30.3%，远超全球11.2%的市场增速，而中国知识产权市场渗透率仅为0.32%左右，明显低于美国和日本（美国为3.62%，日本为1.66%）。人均知识产权消费仅为美国的14%。未来的增长空间是明确的。
2、公司情况
该公司的前身是阿里巴巴影业。 2023年底，阿里影业完成对大麦的全面收购，并于2025年正式更名为大麦娱乐。目前，该公司是中国领先的涵盖现实生活娱乐业态的平台，如电影、电视、节目和知识产权衍生品。其中，公司大麦门票业务在国内市场占据绝对份额，覆盖各大明星演唱会近100%，知识产权业务主要以阿里鱼平台为主。到2023年，公司设备零售额将占国内主流产品市场的20%。从财务业绩来看，大麦的引入以及阿里鱼业务的增加，显着提升了公司整体运营水平和盈利能力。 2025 财年的销售额和归属于母公司的净利润较上年分别为+33.1%/+27.7%。 2016财年上半年实现销售额40.5亿元，比上年增长33%，归属母公司净利润达到5.2亿元，比上年增长54%。
3. 驱动程序
直播市场的供给侧优化娱乐行业的发展和IP市场渗透率的持续提高将推动行业增长。作为现场娱乐行业和知识产权转售权的绝对领导者，该公司预计将从行业扩张中受益最大。
公司的娱乐技术和内容业务部门的娱乐门票销售增长放缓，主要是由于娱乐市场的整体供应瓶颈。由于托管业务的扩张和多品类内容的开发，现场娱乐内容板块在2026财年上半年实现了超过50%的收入同比增长。由于相关项目仍处于上升阶段，是一个合理的过程，目前的收入增速将超过利润增速，这将对近期盈利能力造成一定压力。国际业务预计将成为未来主要增长点。依托能力凭借大麦国内票务系统的优势以及大型娱乐服务的经验，公司有望在竞争环境尚不成熟的亚太地区迅速成为领先的票务平台。
在知识产权衍生品业务上，我们将持续扩大知识产权储备和人力资源投入，积极引进热门、有潜力的知识产权，支撑业务快速发展。中长期来看，公司计划聚焦To C零售细分领域，打造线上、线下一体化的零售矩阵。随着知识产权范围的扩大和规模效应的增强，公司有望通过拓展零售业务模式继续提高利润率。
4. 风险因素
新业务发展不达预期的风险。线下业绩增速持续放缓的风险d 货币风险；
志金矿业(601899.SH)
1、行业情况
由于矿山收紧，甚至存在精铜产量减少的可能。人工智能行业的发展导致需求增加和全球流动性改善，共同推高核心铜价。继 Grasberg 最近因泥石流事件而减少产量后，QB 也因与采矿废料处理相关的尾矿而减少了 2028 年之前的铜产量指导。使铜矿生产中断的动态正常化。更有效的供应限制将限制未来全球铜矿的新投资和建设项目。预计2025-2027年全球铜矿供应增速为-0.1%/2.4%/3.3%。冶炼产能集中释放的同时，难以改变矿山末端短缺的局面。铜矿近年供不应求两年。我们估计 LME 铜价需要上涨每吨 12,500 美元以上才能刺激铜公司的大量资本投资。供应紧张支撑铜价。需求方面，全球制造业PMI呈现温和复苏。随着宏观风向暖，传统行业铜消费需求小幅下行压力有所缓解。与此同时，新能源转型和数据中心铜的使用正在为需求提供结构性亮点。行业供需格局持续改善。随着美联储第四季度继续降息，以及资产负债表收缩停止、资产负债表扩张开始的可能性，市场流动性预计将增加，基础铜价将继续上涨。
金价上涨逻辑将继续被解读为受美联储降息、信心减弱等因素影响美元和央行的黄金购买量。美联储(FRB)当地时间11月26日发布的最新全国经济调查报告褐皮书显示，10月中旬至11月17日，大部分地区经济活动变化不大，其中两个地区经济活动小幅下降，一个地区经济活动温和增长。此前，美联储主席艾伦·米兰曾呼吁大幅降息以支持美国劳动力市场。他表示，当前的货币政策过于紧缩，正在推高失业率。美联储可能不想在 12 月降息，但根据实际经济状况，它应该降息。根据CME数据，美联储12月降息25个基点的可能性为86.9%，维持利率不变的可能性为13.1%。美联储降息预期高涨，流动性限制放松将继续推动金价上涨。阿迪从理论上讲，多边贸易争端、地缘政治冲突持续爆发、美国债务和信用担忧以及美联储独立性受到威胁，可能会加剧美国加征关税。预计世界各国央行和投资者将继续购买黄金，以增加黄金在其资产组合中的权重。我们开始看到金价上涨的长期逻辑，这将导致全球去修饰的推进以及世界秩序和全球货币信贷体系的变化，这将支撑金价中长期的上涨趋势。
2、公司情况
公司拥有优良的矿产资源资产配置和充足的长期增长动力。 2020年至2024年，该公司铜矿开采活动的复合年增长率达到24%，金矿开采活动的复合年增长率达到12%。我们的增长率是其中最高的之一世界上主要的铜金矿公司，我们的产能也不错。今年以来，公司先后完成了阿基姆金矿、加纳赞格矿、哈萨克斯坦安徽省沙坪沟钼矿的管理。我们已完成莱戈罗多克金矿等四个重大项目的收购交付，除沙坪沟钼矿尚未开工建设外，还有两个金矿已开始贡献生产和利润。与此同时，句容铜矿、朱诺铜矿、马诺诺锂矿等重大项目建设进展顺利。裕廊铜矿二期建设计划于2025年底建成投产，为铜金业务中长期可持续增长奠定坚实基础。公司重点矿产品生产未来五年的计划显示，根据 9% 的计划中值，该公司的铜和黄金产量复合年增长率为 9%。
公司具有卓越的管理能力和重要的成本控制效果。得益于原材料采购的规模效应和高效管理的协同效应，公司有效抑制了2024年成本上涨趋势。金条、电解铜销售单价较上年+0.4%/+9%，铜、金、锌剩余成本下降。金精矿/铜精矿/电解铜/矿化锌生产成本同比-0.4%/-4.3%/-17.2%/-5.7%。铜的C1成本和黄金的AISC成本均位于全球前20%。 25Q3公司铜矿单价环比上涨4%至25000元/吨，金矿单价环比上涨3%至280元/克，锌矿单价环比上涨1%n次至10000元/吨。矿产品销售价格上涨主要由以下原因决定。 1）部分矿山品位下降，运输距离增加，部分露天矿山剥采率增加。 2）金价大幅上涨，基于金价计算的资本要求大幅增加。 3）新收购企业的过渡期成本较高。例如，加纳阿希姆金矿交付后，仍采用modPre-acquisition矿山生命周期elo（2027年底）计算资产折旧，导致折旧和摊销费用增加。
公司2025年第三季度业绩表现突出，凸显运营弹性。公司2025年前三季度营收2542亿元，同比增长10.33%。归属于母公司净利润378.64亿元，比去年同期增长55.45%。扣除非盈利项目后归属于母公司的净利润341.27亿元，同比增长43.71%。其中，公司25Q3营收8648.9万元，同比+8.14%，环比-2.58%。归属于母公司净利润145.72亿元，同比+57.14%，环比+11.02%。归属于母公司净利润（未扣除）125.03亿元，同比+50.37%，环比+6.47%。我们的主要采矿项目拥有大量储量，我们相信未来铜和金产量的增加将推动我们的增长。随着公司更多建设项目的投产和释放，预计盈利将继续上升。
3. 驱动程序
1）铜价因经济复苏和全球流动性改善而上涨国内稳增长政策持续强化。 2）全球黄金ETF基金因美联储降息而增持，地缘政治冲突后各国央行买入黄金，以及美债问题带来的信贷贬值对冲操作将持续，将推高金价。 3）公司建设项目的陆续启动，产量增加，成本控制效果显着，金属价格上涨带来的利润得到充分释放。
4. 风险因素
1）黄金、铜等金属价格大幅下跌的风险。 2）公司新项目未按预期运营的风险。 3）境外地缘政治变化风险。 4）美国加征关税高于预期的风险。
电投能源（002128.SZ）
1、行业情况
煤炭行业：市场煤炭价格大幅上涨三季度以来，受煤炭限产政策和冬季旺季影响。此外，11月27日煤炭市场价格上涨至818元/吨，较今年最低点上涨209元/吨，涨幅34.3%。与 2025 年相比，预计 2026 年煤炭价格将上涨。
电解铝行业：2025年以来，随着氧化铝价格下降，电解铝行业盈利能力有所恢复。 2025年11月27日，1吨电解铝与1.95吨氧化铝价差已恢复至15920元，达到近年来最高水平。据SMM统计，2025年第三季度电解铝行业利润4125元/吨，同比+128%，环比+22%。
2、公司情况
国家电力投资公司是一家集煤、电、铝于一体的综合能源公司。成立之初，专注于煤炭业务。多年来，通过资本运作、转型发展等方式，现已成为一家以煤炭为核心，煤、电、铝、清洁能源一体化为核心的综合性清洁能源公司。到2024年底，公司煤炭产能4800万吨/年，电解铝产能86万吨/年，火力发电能力300万千瓦（含自有电厂），新能源装机容量500万千瓦。随着公司的不断发展，资产规模也不断扩大。 2024年，公司煤炭、电解铝、电力收入分别为158.9亿元、105.9亿元、33.8亿元，占比分别为53.2%、35.4%、11.3%。
公司拥有两座大型露天煤矿，盈利能力稳定，资产注入空间广阔。的c公司拥有霍林河一矿区露天矿和扎哈努尔露天矿的采矿权，目前正全面生产和销售，年总生产能力4800万吨。煤炭开采成本低，长期合同占比高，“十四五”以来煤炭盈利能力稳步提升。吨煤毛利由2021年的77元提升至2024年的131元，煤炭业务毛利率由2021年的49.0%提升至2024年的59.3%。大股东已承诺注入公司白银华二号、三号矿（层总产能3500万吨/年），目前正筹划投资白银花煤电有限公司（白银花二矿所有者，年生产能力1500万吨/年）。
自建和采购增加了电解铝产能，并具有明显的成本优势。目前公司电解铝产能86万吨/年。一旦2025年底铝线二期工程（35万吨/年）建成，总产能将增至121万吨/年。此外，将注入的子公司白银华煤电有限公司电解铝产能为40万吨/年。电解铝产品同质化严重，成本控制是行业主要竞争力。公司拥有靠近产煤区的自有电厂，成本优势明显。尽管电解铝盈利能力因铝价及原材料价格影响出现波动，但“十四五”以来该事业部毛利率始终保持在15%以上。
火力发电运行时间长、发电成本低，新能源装机容量增长空间大性。公司会林河隧道电站装机容量120万千瓦（不含自装电解铝设备），是东北地区主要供电设备。近年来，公司年火力发电量已超过55亿千瓦时，运行时间等效培训4600小时。除此之外。井口电厂受益于煤炭自给带来的成本优势，即使近年来市场煤价上涨，仍能保持相对稳定的盈利能力。公司大力推进清洁能源转型，新能源装机容量从2021年底的156万千瓦增至2024年底的500万千瓦（其中自有电解铝装机容量105万千瓦），三年复合增长率达47.5%。该公司计划生产一种添加2025年新能源装机200万千瓦，这是公司第14个新能源装机容量。预计五年计划结束时将达到700万千瓦。
3. 驱动程序
褐煤价格涨幅超出预期。电解铝价格涨幅大于氧化铝。火电加入现货交易后，电价跌幅不及预期。新能源机制电价超预期。
4. 影响因素
褐煤价格下跌的风险。电解铝价格下跌风险。连接网络的电价下降等风险
海尔智家（600690.SH）
1、行业情况
虽然国内外销量降幅扩大，但市场预期开始好转：1）10月销量较去年同月+2.93%，较上月增速-0.07%，自6月份以来持续放缓。豪斯家用电器和视听设备同比下降14.6%，主要是去年家用电器最先受益于国家补贴，基数较高。由于政府补贴减少而导致的下降在市场预期范围内。鉴于“十五五”规划设定的高消费扩张目标，市场开始预期国家补贴将持续到2026年，从而减轻家电内销的压力。 2）受美国关税影响，2025年4月以来对美出口持续下滑，产能向境外转移。 2025年4月至10月，消费出口持续下降。 10月份，大部分消费品出口同比降幅扩大，合计同比下降15.6%，其中电力出口国内货物同比下降13.9%。就出口而言，2026年形势将显着好于2025年，得益于全球家电供应链设计的优化。
目前空调出货量承压，2026年空调出口可能较为乐观。 1）行业在线数据显示，10月份家用空调内销494.8万台，同比下降21.3%，较2023年同期下降2.3%。出口规模533.1万台，较上年下降19.0%，较2023年同期下降+25%。若以销售计划分析，后续四季度产量、内销及出口情况11月/12月空调产量与去年同期内销结果对比，结果分别为-21.2%/-18.8%和-13.8%/-2.3%。 2）国内空调出货量恢复至2023年水平，空调换机需求保持稳定。由于国家补贴仍将有效2026年及未来的生产计划可能会被修改，预计降幅会更小。 3）从竞争环境来看，海尔出货份额持续提升。供应链成本降低、渠道数字化转型正在提升外资空调的竞争力。格力正在加强高性价比景洪空调的推广，与京东合作景洪小凉神，与天猫合作景洪之江家。 10月底，小米智能家电武汉工厂一期正式投产。 4）2024年将是空调出口的丰收年。届时，全球新兴市场国家的购买力将增强，空调将渗透市场。透明度的提高和全球气温的上升正在推动需求显着高于预期，进一步助长市场对库存补货的乐观需求t。 2025年，东南亚市场将经历凉爽潮湿的夏季，而美国市场将受到高关税和转口贸易的影响。国外市场的需求将低于预期。与此同时，库存减少周期自然会大幅减少对市场的出货量。但2026年，国外空调需求有望复苏，空调在新兴市场和Euclothing的渗透率持续提升，带动出口增长。
2、公司情况
该公司发布了2025年第三季度报告。公司2025年前三季度营业利润2340.5亿元，同比增长10%。归属于股东净利润173.7亿元，同比增长14.7%。毛利率较去年同期为27.2%。期内费用率为18.3%，较去年同期下降0.3个百分点。的f最终归属于母公司净利润率为7.4%，较上年同期增长0.3个百分点。经营现金流净额174.9亿元，同比增长21.2%。按季计算，一、二、三季度营业利润分别为7912亿元、7738亿元、775.6亿元，分别为+10.1%/+10.4%/+9.5%。归属于母公司净利润54.9/65.5/53.4亿元，同比+15.1%/+16%/+12.7%。归属于母公司的净利息为6.9%/8.5%/6.9%，同比+0.3/+0.4/+0.2%。
国内市场，数字化渠道改革，空调产业链效率提升：1）2025年第一至第三季度中国收入同比增长9.5%。第三季度单季度营收同比增长10.8%。明显好于市场。受国家补贴退坡影响，中国电子行业（不含3C）零售额根据AVC全渠道总销售数据，第三季度销售额达到1988亿元（同比-3.2%）。 2）海尔的数字化转型进一步提升了同渠道和营销竞争力，配合之前实施的多品牌运营矩阵，实现了参与度的不断提升。 25Q1-3，高端卡萨帝品牌收入增长18%，Líder品牌收入增长25%。利达分体洗衣机抓住了年轻人的需求，成为热门产品。截至9月底，累计销量突破20万台。 3）公司推进高效智能制造，特别是提高空调产业链整合能力。公司家用空调行业快速增长，三季度单季度销量增长超过30%。
许多领域的国外市场正在蓬勃发展。 1）从第一到第三2025 年第四季度，国际收入同比增长 10.5%。第三季度单季度收入同比增长 8.25%。由于该公司长期致力于海外业务国有化，其供应链全球化战略并未受到美国关税变化的重大影响。为进一步增强海外市场竞争力，公司正在全球范围内推进“四网一体化”体系（物流网络、信息网络、服务网络、营销网络）建设。 2）保持北美市场的稳定，我们在该市场已经具有明显的优势。欧洲市场不断向好，冰箱、洗衣机占比不断增加。盈利糖果是我们通过模型迭代不断完善自己的定位。第三季度欧洲暖通空调业务收入同比增长超过30%。欧洲产能生产效率低下关闭并由图基耶和中国的工厂供应。我们预计欧洲业务的盈利能力将继续改善。 3）新兴市场保持良好增长态势。 25 第一至第三季度，南亚、东南亚、中东和非洲市场收入同比分别增长超过25%、15%和60%。
3. 驱动程序
全球消费电子业务的竞争优势。提高空调产业链效率。高水平的股息。
4. 风险因素
政策效果不及预期的风险。美国关税风险。市场竞争加剧的风险。
兆易创新 (603986.SH)
1、行业情况
公司所在的半导体行业由于需求复苏缓慢，面临着严峻的挑战。国内市场和行业竞争加剧，形势严峻在消费品、工业和汽车等行业，情况截然不同。消费领域，全年本地和区域需求强劲；工业领域，全年需求低于预期；汽车领域供应紧张局面有所缓解，各领域、各行业需求持续探底回升。
2、公司情况
兆易创新是一家总部位于中国的全球芯片设计公司。公司致力于各类存储器、控制器及周边产品的设计与开发。我们已获得SGS ISO9001和ISO14001等管理体系认证。在上海、合肥、香港设有全资子公司，在深圳设有分公司，在中国台湾设有办事处。我们还通过韩国、美国、日本等国家的产品经销商为客户提供本地化、便捷、高品质的服务。公司核心管理团队由来自世界各地的高级管理人员组成。他们均曾在硅谷、韩国、台湾等知名IC公司工作多年，拥有丰富的管理和研发经验。公司产品包括NOR闪存、NAND闪存和MCU，涉及移动终端、消费电子、个人电脑及外设、网络、通信设备、医疗设备、办公设备、汽车电子和工业系统等领域。广泛应用于控制设备等各个领域。
3. 驱动程序
盈利能力有所改善，各产品线的需求也在改善。
1）DRAM：随着行业价格持续上涨，加上DDR4等新产品推出，公司业务有望持续增长。 SLC NAND：出货量同比大幅增长，部分容量产品的价格开始上涨。 Nor Flash出货量尚未创历史新高，市场份额有所上升n 升至世界第二位。 MCU市场竞争激烈，材料数量持续增长。市场对传感器和模拟产品的需求不断增加，业界正在积极开发工业通信和网络通信等市场。
4. 危险因素
下游需求低于预期的风险、市场竞争加剧的风险、新产品投放量低于预期的风险以及地缘政治政策变化的风险。
招商银行(600036.SH)
1、行业情况
政策继续实行适度宽松的货币政策，央行注重保持科学看待金融指标和合理比较利率，将有助于提高银行稳健经营能力和经济高质量发展。由于保险资金拥有不断壮大的银行业，未来仍有逐步扩张的空间。临时部门上市银行股息维持并结转，股息价值凸显。增加股东和高管持股有助于稳定市场预期，体现投资的长期价值。展望未来，中长期资本配置有望持续吸引，多维度增量资金有望加速重塑银行估值。
2、公司情况
业绩业务持续改善，单季度收入增长恢复正值水平。 2025年一季度至三季度，公司营业利润同比-0.51%，降幅较上半年有所收窄。归属于股东的净利润同比增长0.52%，季度增长较好。年化加权ROE为13.96%，较上年同期下降1.42个百分点。今年一季度营收及归属于股东净利润第一季度同比分别增长2.11%和1.04%，收入较上一季度稳定增长。它从消极转向积极。公司经营业绩持续回升，主要利润金额稳步增长，中期回升也有一定贡献。同时，该拨备继续反映在净利润中，折算为减值损失，同比为-8.24%。
债务成本优势增强，企业融资加速。 2025年一季度至三季度，公司净利息收入同比+1.74%，较上半年有所增长。净息差1.87%，环比-1BP，较年初-11BP，降幅较小。其中，生息资产收益率较年初为-42个基点，其中贷款收益率为-53个基点，受LPR下调影响，现有抵押贷款利率和新发放贷款利率呈下降趋势。存款利率市场化调整和加强债务成本管理持续奏效，带息负债成本率较年初为-33BP，其中存款成本率为-32BP。公司资产和负债不断增加。从资产看，9月末贷款总额较年初增长3.6%，主要是公司贷款拉动，较年初增长10.01%，超过去年同期。今年迄今为止个人贷款增长相对疲弱，为+1.43%。这主要是因为居民消费信心依然疲弱。负债端，存款较年初增长4.64%，其中个人和企业存款较年初分别增长6.88%和2.86%。存款仍为定期存款，最终截至9月份，定期存款占比为50.92%，较上半年上升1.95个百分点。
财富管理业务优势凸显，中期利润增速恢复正值，除利率以外的利率降幅收窄。 2025年一季度至三季度，公司非财务净利润同比为-4.23%，但降幅进一步收窄，主要得益于中期营收的持续复苏。公司中期利润同比增长0.9%，增速自2022年底以来首次重回正值，这主要得益于财富管理业务的优异表现，中期权益利润同比+18.76%。其中，机构理财收入同比增长18.14%，受益于规模扩大和结构优化。e 产品结构。同时，随着资本市场的复苏，代理资金收入较上年增长38.76%。然而，信用卡收入下降仍然拖累中国的收入。公司的客户群不断巩固。 9月底管理的零售资产较年初增长11.19%。 Golden Girasol及以上客户数和私人银行客户数较年初分别增长10.42%和13.20%。公司其他非利息收入同比下降-11.42%。收缩主要是由于投资收益增速提高至22.67%，但受债券市场波动影响，公允价值损失扩大至88.27亿元。
总体来看，资产质量保持稳定，个人住房贷款和消费贷款违约率略有下降。截至2025年9月末，公司不良贷款率为0.94%，环比上升1BP。显着贷款占比为1.43%，与上半年持平。年化缺陷率为0.96%，环比-2 BP。分业务看，企业贷款拖欠率为0.82%，比上月下降5个百分点，资产质量持续改善，不良贷款数量同比持续下降。其中，房地产风险敞口较年初下降4.74%，流失率下降至4.24%。零售风险持续显现，不良贷款数量同比增加，贷款违约率按月上升1个百分点至1.05%。这主要是由于中小企业和信用卡贷款风险上升，抵押贷款和消费贷款拖欠率环比改善。公司准备金覆盖率为405.93%（较上月下降6.05个百分点）h) 风险补偿能力仍然充足。核心一级资本充足率环比下降7个基点至13.93%。
3. 驱动程序
经营业绩继续稳步恢复。财富管理业务优势显着，滁聚预计将继续受益于资本市场活跃度的增加。公司首次派发中期股息，预期派息率为35%，为行业最高派息率，值得关注。
4. 风险因素
经济增速低于预期导致资产质量恶化的风险。利率持续下降，净息差压力面临暴露风险。关税冲击导致需求下降的风险。
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